Giriş

Bir teknoloji balonu nasıl anlaşılır?

Kolay. Herkes "bu sefer farklı" dediğinde, hiçbir şey farklı değildir.

1999'da internet şirketleri. 2017'de kripto. 2021'de metaverse. 2024'te yapay zekâ. Her seferinde aynı hikâye, sadece oyuncular değişiyor. Ve her seferinde milyonlarca insan aynı tuzağa düşüyor.

Ama neden bazı teknolojiler balon yaratırken diğerleri yaratmıyor? Maryland Üniversitesi'nden ekonomistler Brent Goldfarb ve David Kirsch bu soruya cevap bulmak için 150 yıllık tarihi taradı. 88 büyük teknolojik yeniliği incelediler: elektrik ampulünden World Wide Web'e, insülinden fiber optik kabloya kadar.

Ve buldukları şey şaşırtıcı değildi. Sadece kanıtlanmıştı.

Balonun Dört Şartı

Goldfarb ve Kirsch'in bulgularına göre, bir teknolojinin balon yaratması için dört faktörün bir araya gelmesi gerekir. Bu dört faktör bilinçli seçimler değil, piyasa koşullarıdır. Ve tarih boyunca her tekrarlandığında aynı sonucu vermiştir.

1. Yüksek Belirsizlik

Bir teknolojinin geleceği ne kadar belirsizse, spekülasyon o kadar kolaydır.

Goldfarb ve Kirsch dört tür belirsizlikten bahseder: teknolojik belirsizlik, rekabet belirsizliği, iş modeli belirsizliği ve talep belirsizliği.

Elektrik ampulü 1880'de piyasaya çıktığında kimse bilmiyordu: Bu teknoloji yaygınlaşacak mı? Kim kazanacak, Edison mi yoksa rakipleri mi? İnsanlar gerçekten satın alacak mı?

Bu belirsizlik ortamında herkes kendi hikâyesini yaratabilir. Ve en çekici hikâye kazanır, en gerçekçi değil.

Günümüz örneği: Yapay zekâ. Hangi şirketler kazanacak? ChatGPT mi, Google mı, başka bir oyuncu mu? İş modeli ne? İnsanlar ne kadar ödemeye razı? Kimse bilmiyor. Bu yüzden herkes bir hikâye anlatıyor.

2. Güçlü Anlatılar (Narratives)

Goldfarb ve Kirsch, anlatıları "zamana yayılmış, birbiriyle ilişkili olayların veya karakterlerin eylemlerinin ardışık açıklamaları" olarak tanımlar.

Bir teknolojinin başarılı olması için sadece işe yaraması yetmez. İyi bir hikâyeye de ihtiyacı vardır.

1920'lerde radyo sadece bir iletişim aracı değildi. "Dünyayı birleştirecek, bilgiyi demokratikleştirecek, aileleri bir araya getirecek" bir devrimdi. Bu hikâye insanları cezbetti. Ve radyo hisseleri fırladı.

Benzer şekilde, dot-com balonunda internet şirketleri "yeni ekonomi" hikâyesi anlattı. Eski kurallar geçersizdi. Kâr etmek gerekmiyordu. Sadece büyümek yeterliydi. Piyasa bu hikâyeyi yuttu.

Günümüz örneği: Metaverse. Mark Zuckerberg "sanal dünyada yaşayacağız" dedi. Hikâye güçlüydü. Ama teknoloji hazır değildi. Ve talep yoktu. Hikâye yeterli değildi.

3. Acemi Yatırımcılar (Novice Investors)

Balonlar deneyimli yatırımcıların yaptığı hatalar değildir. Balonlar, piyasaya yeni giren acemi yatırımcıların yarattığı aşırı taleptir.

Goldfarb ve Kirsch, acemi yatırımcıların anlatılardan etkilenerek "pure play" hisse senetlerinin fiyatlarını önemli ölçüde şişirdiğini bulmuştur.

1920'lerde ortalama Amerikalı ilk kez borsaya girdi. Radyo hisselerini aldı çünkü herkes konuşuyordu. 1999'da internet kullanıcıları E*TRADE hesapları açtı ve dot-com hisselerine yatırım yaptı. 2021'de Robinhood kullanıcıları GameStop ve kripto aldı.

Acemi yatırımcılar teknik analiz yapmaz. Finansal tablolara bakmaz. Hikâyeye inanır ve alır.

Günümüz örneği: 2019'da Tesla, General Motors'tan çok daha az araba sattı. Ama Tesla'nın piyasa değeri GM'den yüksekti. Neden? Acemi yatırımcılar Tesla'yı bir araba şirketi olarak değil, geleceğin sembolü olarak gördü.

4. Pure-Play Yatırım Fırsatları

Balonların oluşması için yatırımcıların doğrudan o teknolojiye yatırım yapabilecekleri şirketler olması gerekir. Goldfarb ve Kirsch buna "pure-play" diyor.

Elektrik ampulü örneği: 1880'lerde Edison Electric'e yatırım yapabiliyordunuz. Bu şirket sadece elektrik ampulü üretiyordu. Dolayısıyla, elektrik teknolojisine olan inancınızı doğrudan bu hisseye yansıtabiliyordunuz.

Tersine, bazı teknolojiler balon yaratmadı çünkü pure-play şirketler yoktu. Örneğin, laparoskopik cerrahi 1990'larda devrim yarattı ama büyük bir balon oluşmadı. Neden? Çünkü bu teknolojiye özel şirketler yoktu. Teknoloji, mevcut tıbbi cihaz şirketlerinin portföyünün sadece bir parçasıydı.

Günümüz örneği: Kripto balonunu düşünün. Coinbase, Binance gibi pure-play kripto şirketleri vardı. Yapay zekâda ise OpenAI halka açık değil, ama NVIDIA gibi "yapay zekâ altyapısı" şirketleri pure-play rolü oynuyor.

Goldfarb ve Kirsch'in Metodu: Neden Farklı?

Çoğu balon kitabı sadece başarısız örnekleri inceler. Dot-com, kripto, tulip mania... Ama Goldfarb ve Kirsch farklı bir şey yaptı.

88 büyük teknolojik yeniliği incelediler ve bunların hangilerinin balon yarattığını, hangilerinin yaratmadığını karşılaştırdılar. Bu metodolojik fark çok önemli. Çünkü sadece başarısızlıkları inceleyerek balonların nedenini anlayamazsınız. Başarılı teknolojilerle karşılaştırmanız gerekir.

Örnek: Hem radyo hem de televizyon devrim yarattı. Radyo büyük bir balon yarattı, televizyon yaratmadı. Neden? Çünkü televizyon çıktığında, yatırımcılar radyo deneyiminden ders almıştı. Ayrıca televizyon şirketleri çoğunlukla mevcut radyo şirketleriydi, pure-play yoktu.

Bu karşılaştırmalı analiz, balonların rastgele olmadığını gösteriyor. Belirli koşullar gerekiyor.

Tarihteki Balon ve Balon Olmayan Örnekler

Balon Yaratan Teknolojiler

Radyo (1920'ler):

Yüksek belirsizlik ✓
"Dünyayı birleştirecek" anlatısı ✓
Acemi yatırımcılar (ilk kez borsaya girenler) ✓
RCA gibi pure-play şirketler ✓

Sonuç: Dev balon. 1929 çöküşünde radyo hisseleri %90 değer kaybetti.

Dot-com (1999-2000):

İnternet'in geleceği belirsiz ✓
"Yeni ekonomi" anlatısı ✓
E*TRADE kullanıcıları (acemi yatırımcılar) ✓
Amazon, eToys gibi pure-play internet şirketleri ✓

Sonuç: 5 trilyon dolar buhar oldu.

Kripto (2017-2021):

Blockchain'in geleceği belirsiz ✓
"Merkeziyetsiz gelecek" anlatısı ✓
Robinhood ve kripto borsaları üzerinden acemi yatırımcılar ✓
Bitcoin, Ethereum gibi pure-play varlıklar ✓

Sonuç: 2 trilyon dolar kayıp.

Balon Yaratmayan Teknolojiler

İnsülin (1920'ler):Büyük bir tıbbi devrim ama balon yaratmadı. Neden?

Belirsizlik düşüktü (insülin işe yaradığı kanıtlanmıştı) ✗
Anlatı güçlüydü ama duygusal değildi ✓
Pure-play şirket yoktu (büyük ilaç şirketlerinin portföyünün parçasıydı) ✗

Fiber Optik (1980'ler):Telekomünikasyonu dönüştürdü ama büyük balon olmadı.

Teknoloji karmaşıktı ve acemi yatırımcılar ilgilenmedi ✗
Pure-play şirketler vardı ama çok teknikti ✗

Laparoskopik Cerrahi (1990'lar):Ameliyat tekniklerini devrim yarattı ama balon yok.

Pure-play şirket yoktu ✗
Acemi yatırımcılar için çekici bir hikâye değildi ✗

Şimdi: Yapay Zekâ Balonu mu?

İşte kritik soru. Yapay zekâ şu anda Goldfarb ve Kirsch'in dört faktörünü karşılıyor mu?

1. Yüksek Belirsizlik: ✓
Yapay zekâ nerelere gidecek? Hangi şirketler kazanacak? İş modeli ne? Kimse kesin olarak bilmiyor.

2. Güçlü Anlatı: ✓
"Yapay zekâ her şeyi değiştirecek" hikâyesi her yerde. Sam Altman, Elon Musk, Satya Nadella... Herkes bir versiyon anlatıyor.

3. Acemi Yatırımcılar: ✓
Kripto ve NFT'den bozulan acemi yatırımcılar şimdi "yapay zekâ hisseleri" arıyor. Her şirkete "yapay zekâ kullanıyor musunuz?" soruluyor.

4. Pure-Play Fırsatları: Kısmen ✓
OpenAI halka açık değil. Ama NVIDIA, Microsoft (OpenAI'ye büyük yatırım yaptı), Anthropic (özel), ve onlarca yapay zekâ start-up'ı var.

Sonuç: Yapay zekâ balonu oluşma riskini taşıyor. Ama bu, yapay zekânın gerçek olmadığı anlamına gelmiyor. Sadece bazı şirketlerin aşırı değerlendiği anlamına geliyor.

Kendinizi Nasıl Korursunuz: Goldfarb ve Kirsch'in Önerileri

Goldfarb ve Kirsch, yatırımcıların ve politika yapıcıların balonları tanımlamasına ve risklerini azaltmasına yönelik araçlar sunar.

Yatırımcılar İçin

"Frothiness" Testi:
Yazarlar, hisse senedi fiyatının önce ve sonra 7 yıllık tahmine göre ne kadar şişkin olduğunu ölçen bir "frothiness" metriği kullanır. Eğer frothiness 2'den büyükse, hisse balondadır.

Basitçe: Şirketin hisse değeri, 7 yıllık gelecek ve geçmiş trendinden 2 kat daha yüksekse, dikkat.

4 Faktör Kontrol Listesi:

Bu sektörde belirsizlik çok mu yüksek?
Herkes aynı hikâyeyi mi anlatıyor?
Yeni yatırımcılar akın akın mı geliyor?
Pure-play şirketler mi bunlar yoksa büyük şirketlerin bir kolu mu?

Dördü de "evet" ise, balon riski yüksek.

Sabırlı Olun:Gerçek teknolojiler zamanla kendini kanıtlar. Tesla bugün kârlı bir şirket. Ama 2019'da değildi. Eğer bir teknolojiye gerçekten inanıyorsanız, sabırlı yatırımcı olun. Acele etmeyin.

Politika Yapıcılar İçin

Goldfarb ve Kirsch, gelecekteki spekülatif dönemlerin risklerini azaltacak politika önerileri sunar.

Marj Gereksinimlerini Artırın:Acemi yatırımcıların borçla hisse almasını zorlaştırın. 1929'daki radyo balonunun büyümesinin bir nedeni, yatırımcıların %10 marjla (yani paranın %90'ını ödünç alarak) hisse alabilmesiydi.

Pure-Play Şirketlerin Halka Arzını Düzenleyin:Bir teknoloji çok erken aşamadayken pure-play şirketlerin halka açılmasını zorlaştırın. Bu acemi yatırımcıları korur.

Finansal Okuryazarlığı Artırın:Acemi yatırımcılar eğitimle korunabilir. "Anlatılara değil, gerçeklere bakın" mesajı yayılmalı.

Balonlar Kötü mü?

Hayır.

Goldfarb ve Kirsch'in araştırması bunu açıkça gösteriyor: Balonlar ekonomik döngünün doğal bir parçası. Bir teknoloji yeterince önemliyse, belirsizlik yüksektir. Belirsizlik yüksekse, spekülasyon kaçınılmazdır.

Sorun şu: Balonlar sadık yatırımcıları cezalandırır, acemi yatırımcıları ezer, ve gerçek inovasyonu gölgeler.

Ama balonların bir de iyi tarafı var. Aşırı yatırım, teknolojinin hızlı gelişmesini sağlar. Dot-com balonu patladı, ama Amazon ve Google ayakta kaldı. Fiber optik balonu patladı, ama bugün hepimiz hızlı internetten yararlanıyoruz.

Balonlar acı vericidir. Ama bazen gereklidir.

Sonuç: Tarih Tekerrür Etmez, Ama Formül Aynı

Goldfarb ve Kirsch'in 150 yıllık analizinin en önemli bulgusu şu: Teknolojik balonlar rastgele değildir. Dört faktör bir araya geldiğinde, balon riski artar.

Bu faktörleri bilmek sizi balonlardan tam olarak korumaz. Ama sizi daha bilinçli yapar.

Bir sonraki teknoloji devrimi geldiğinde — kuantum bilgisayarlar, füzyon enerjisi, beyin-bilgisayar arayüzleri — aynı dört faktörü arayın:

Yüksek belirsizlik var mı?
Güçlü bir anlatı mı?
Acemi yatırımcılar geliyor mu?
Pure-play şirketler var mı?

Eğer cevap dördüne de "evet" ise, dikkatli olun. Çünkü tarih tekerrür etmez. Ama formül aynı kalır.

Not: Bu makale Brent Goldfarb ve David A. Kirsch'in "Bubbles and Crashes: The Boom and Bust of Technological Innovation" (Stanford University Press, 2019) kitabından yararlanılarak yazılmıştır.

Yatırım ve Analiz

Join us on mobile!